认沽权证的道德争论辩 兼论对金融创新的态度

第一篇：认沽权证的道德争论辩兼论对金融创新的态度权证的道德争论辩兼论对金融创新的态度

河南商业高等专科学校刘学华

（邮政编码：450044）

摘要：权证引发的道德争论一直在困扰着我们的思维，笔者以为，在证券市场道德体系和判断标准尚未建立起来的情况下，道德争论只会对市场带来消极影响，监管层也应总结经验、排除影响、解开心结，以积极稳妥的态度推动金融创新。关键词：认沽权证

道德判断

金融创新

经济学是科学还是艺术一直是学术界人士争论不休的课题，福利学派将道德判断引入经济学分析后更进一步加剧了争论。在我国证券市场上，权证是近期道德争论的热点之一（另一热点是大小非减持），再加上美国次贷危机进一步深化的国际因素，已有消息说监管层可能阻止推出包括衍生品在内的新金融产品，把重点放在提升风险管理上，争论的效果已经显现。因此，有必要把围绕权证的道德争论加以梳理评论，以为后来者鉴。

一、我国权证发展史的简要回顾和热点分析

（一）权证简史。1992年6月，沪市大飞乐配股权证是我国证券市场第一个权证，而深市的“宝安93认股权证”在市场上掀起了权证暴炒暴跌浪潮。1994年两市权证全部到期，市场不复存在。此外，当时一些地方证券交易中心也有权证交易，甚至形成了区域性的

1权证市场，但因无上市公司股票作标的，加之管理混乱，最终交易被停止，市场被取缔。

2005年宝钢权证正式上市，宣告权证市场重新开闸。这次权证的推出，首先是作为股权分臵改革的配套措施，既非流通股股东以支付权证作为部分或全部对价，以换取所持股份上市流通的权利。其次，权证和股票标的的资产组合给投资人提供了对冲和止损功能，认沽权证提供了国内仅有的做空功能。同时监管层也想以此试水金融创新，为今后股指期货等品种的推出总结经验。到2008年9月，此次累计发行权证53只，其中认购权证35只，认沽权证18只；目前正在交易19只，到期34只，认沽权证已全部到期。

（二）存在问题：即权证理论价值与现实价格走势的巨大差异。按black-scholes期权定价模型（简称b-s模型），认购权证理论价格：

认沽权证理论价格：

根据bs模型，引伸波幅（将权证的市场价格代入bs公式反推所得的波动率）理论上应该是正股在权证的未来存续期内波动率的市场预期。一般而言，国际股票波动率在60%以上已经比较高了，但我国权证的引伸波幅常常在100%，甚至200%以上，这明显超出了一般意

2义上的波幅范围。换言之，我国权证的市场价格和理论价格出现长期大幅度偏离。研究表明，长期供求不平衡是主要原因，数百亿的投机资金快速涌入和退出数十只权证，加之t+0的无限放大，造成权证价格的剧烈波动；缺乏卖空和融资融券机制，单边市现象严重。第三，就是创设制度的缺陷。

二、道德争论分析

争论就必须有两方，进行道德争论就必须有自身的道德标准和依据。在围绕权证的争论中，一方是监管层的道德标准和行为实施；另一方则是市场中小投资者及其代言人的道德判断，分述如下：

（一）监管层的道德标准和行为。监管层，指的是中国证监会、沪深证券交易所，他们在制度层面负担了权证市场的运行管理职责。