当代零利率的目标与风险分析

在2008年12月15至16日的议息会议上，美国联储局公开市场委员会决定，把联邦基金目标利率从1.00厘减至0.00-0.25厘的水平。次日，香港金管局也把香港基本利率减至0.50厘。两天之后，日本央行把官方利率削减20bp（点差）至0.10厘。此前一周，瑞士央行率先把官方利率的目标区间降至0.00-1.00厘。至此，零利率已不再是日本独有的产物，在这一轮救市行动中，更多的经济体采取了零利率政策。

一、全球性的超低利率

美国货币政策执行的过程，一般是由联储局公开市场委员会在议息会议上确定联邦基金目标利率，然后通过公开市场操作使实际成交的联邦基金利率尽量贴近这一目标利率。在财政部和联储局采取多种措施后，自2008年12月5日开始，实际成交的联邦基金利率一直处于0.00-0.25厘之间的狭窄区间内。实际上，联储局关于零利率的决定是滞后的，是追认而非引导市场利率及利率预期。尽管如此，采用零利率政策在二次大战之后的美国经济史上尚属首次。

除官方利率之外，美国的市场利率在各种非常规救市手段影响下也带有零利率的特色。在2008年圣诞节期间，隔夜伦敦同业拆借利率（libor）从1个月前的逾1厘水平跌至只有11bp，1个月的libor也跌至不足50bp，同属战后新低。1个月期美国短期国债在二级市场成交的收益率在12月11日至12月19日竟然是负数，报-1bp，显示投资者为粉饰账目，不惜贴钱也要持有最安全和流动性最好的短期美国国债而非其他债券甚至现金。至于10年期美国长期国债的收益率在2008年12月18日达到了2.08厘，也创下了纪录新低。这些市场利率未必会跌至零，但其历史低水平已与零利率相差无几。

美国、日本和瑞士以外的西方发达经济体，其利率水平也与美国市场利率状况相似，虽未必会跌至零，但会创下最低纪录。欧元区官方利率现在为2.50厘，英国为2.00厘，加拿大为1.50厘，距离减至零仍有相当空间。此外，由于欧洲央行、英伦银行及加拿大央行的货币政策目标都是单一的，即以控制通胀为任务，不像美国联储局那样有保持经济增长和物价稳定的双重目标。因此，如果不是确认通缩威胁持续，其官方利率减至零的可能性不大。即便如此，英伦银行2.00厘的官方利率已是英国历史最低水平。在2008年下半年至2009年上半年这一全球发达经济体罕见的同步衰退期当中，官方利率削减至历史新低应当属于正常预期。

关于新兴市场，基本预期不会走到零利率这么极端。首先是因为它们本身的利率水平偏高。其次，受金融海啸及去杠杆化的波及，新兴市场还存在债务及货币危机的隐忧，需要以相对较高的利率防止资金大规模外流而形成的危机。因此，零利率或近乎零利率将主要出现在全球发达经济体。

二、零利率与数量放宽